금융

시장이 또 한 차례 떠들썩하다. 새로운 상품이 나올 때마다 투자자들의 쏟아지는 호기심과 높은 수익에 대한 기대감은 시장을 들뜨게 만든다. 이번 주인공은 바로 SPAC(Special Purpose Aquisition Company)이다. 

SPAC은 투자자의 자금을 모아 적당한 기업을 인수하여 수익을 내는 투자 상품의 일종으로 그 법적형태는 주식회사지만 회사의 실체는 없다. ‘기업인수’라는 소수의 투자가들만을 위한 영역이 일반 소액투자자들에게도 개방되었다는 점에서 SPAC은 긍정적이다. 하지만 최근 나온 SPAC의 공모청약률이 모두 100대 1을 넘어서고 상장되자마자 며칠 만에 2배 이상 주가가 상승하는 등의 모습은 투자자들이 너무 섣불리 투자하고 있는 것은 아닌가 하는 우려를 낳는다. 따라서 투자자가 알아야 할 SPAC의 몇 가지 주요한 특징과 투자 시 유의할 사항에 대해 짚어보고자 한다. 

① Sponsor의 도덕적 해이 가능성

우리나라는 자기자본 1,000억원 이상의 금융투자매매업자만 SPAC을 만들 수 있다. 주로 시중의 대형증권회사가 이 역할을 담당하며 Sponsor라 불린다. 어떤 기업을 인수할지, 어느 시점에 인수할 지 등은 사전에 정하지 않는 것이 원칙이며 일단 Sponsor의 전문성과 신뢰성을 바탕으로 SPAC을 만들고 공모청약을 통해 투자자금을 모집한다. 하지만 공모전 Sponsor는 공모발행가격보다 훨씬 저렴한 가격으로 주식과 전환사채(CB)등을 매입하여 SPAC의 기업인수가 성공하면 투자자보다 높은 비율의 수익을 얻는다. 대신 Sponsor의 보수는 따로 책정되어 있지 않으며 청산배분권 등이 없어 기업인수 실패 시 투자자보다 더 큰 위험부담을 진다고 볼 수 있다. 

이런 수익구조는 투자자와 Sponsor의 이해관계를 일치시켜 ‘도덕적 해이’를 방지하는 역할을 한다. Sponsor와 투자자 모두, 기업인수가 성공해야 수익을 얻을 수 있는 구조가 되기 때문이다. 하지만 이것으로 모든 도덕적 해이가 해결된다고 할 수는 없다. SPAC 공개(공모) 이후 3년 내에 기업인수에 성공하지 못하면 SPAC을 청산해야 하는 부담을 가진 Sponsor는 최선이 아닌 차선을 선택하여 성급히 기업인수를 진행할 확률도 있으며 Sponsor가 여러 개의 SPAC에 참여하고 있을 경우, Sponsor의 이익이 극대화 되는 방향으로 SPAC간의 이해상충 문제를 해결할 수 있기 때문이다.

따라서 투자자는 Sponsor의 기업인수 경력과 역량 등 전문성뿐만이 아니라 평판이나 윤리성도 살필 필요성이 있다. 아직 SPAC 관련 정보는 전무한 상태이므로 다른 금융상품, 고객서비스 등을 포괄적으로 살펴 신뢰할 만한지 따져보는 자세가 필요하다. 

② SPAC 투자의 원금손실 가능성

현재 투자자들이 SPAC에 가장 끌리는 이유는 최대 손실이 10%내로 한정된다고 생각하기 때문이다. [그림 1]에서 볼 수 있듯이 공모자금의 90% 이상을 증권금융회사에 예치하여 기업인수에 실패하더라도 이 돈이 청산배분권을 가진 투자자에게 고스란히 다시 돌아갈 수 있도록 안전장치를 마련했기 때문이다. 하지만 이는 기업인수에 실패했을 때의 손실만을 말한다. 기업인수에 성공했을 경우는 또 다르다. 기업인수 후, SPAC의 주식은 역합병에 의해 인수대상 회사의 주식으로 바뀌며 이에 따라 SPAC의 투자자들은 피인수 회사의 주주가 된다. 만약 투자자가 주식을 매도하기 전 주가가 하락한다면 당연히 손실을 보게 된다. 즉, 기업인수가 완료된 후에는 일반 주식투자와 별반 다를 것이 없다.

또한 공모 시 SPAC에 투자하지 못한 투자자가 증권거래소에 상장 된 후 SPAC의 주식을 매입했거나 자금이 필요해 중도에 매도한 경우, 손익은 SPAC의 주가변동성에 의해 결정된다. 최대손실액은 전혀 예측할 수가 없다.

게다가 SPAC은 현재 예치금액의 80% 이상의 가치가 있는 기업에 대해서만 인수가 가능하도록 규제하고 있다. 즉, 1개의 SPAC은 1개의 기업만 인수할 확률이 높다는 것으로 투자자의 입장에서는 분산투자가 아닌 집중투자의 형태를 띠게 된다.

투자자들은 절대 SPAC의 투자위험에 대해 과소평가해서는 안 된다. 오히려 일반 주식보다 더 위험한 상품일 수 있다. 사업내용이 분명한 일반 기업의 주식은 나름의 가치에 기반한 투자가 가능하지만 SPAC은 사전에 어떤 기업을 인수할지, 어느 시점에 인수할지, 인수 완료 후, 피인수기업의 주가는 과연 좋은 수준을 유지할지 등 모든 것이 미지수이기 때문에 미래가치를 전혀 예측할 수 없다. 투자 전, 모든 것을 Sponsor의 능력에만 의지해 투자할 것인가를 심각하게 고려해 봐야 한다.

③ SPAC의 수익률

SPAC이 태어나 최초로 운영된 미국의 SPAC 수익률을 살펴보면 2003년도를 제외하고는 괄목할만한 수익을 거두었다고 볼 수 없다. 2008년에는 -5.8%로 금융위기의 영향이 SPAC에도 미쳐 투자자들이 오히려 손실을 보았다. 특히 2003년부터 2007년까지 기업인수를 완료한 SPAC의 경우 SPAC 공개(공모) 다음날부터 기업인수 발표 전까지 기간 동안 연환산 평균 수익률이 -0.38%이다. (참조 : 김애경 「SPAC의 도입 및 제도화를 위한 법적 고찰」, 2008) 이를 보면 SPAC이 상장되자마자 주가가 급등하는 최근 우리나라 시장의 모습은 비정상적이라고 볼 수 있다. 보통 인수할 기업이 발표되어야 수익에 대한 합리적인 기대로 주가가 상승하며 그 전까지는 오히려 기업을 탐색하고 SPAC을 관리하는 비용 때문에 주가가 하락하는 모습을 보이기 때문이다. 투자자의 비합리적인 기대는 거품을 만들고 이는 추후 투자자의 손실로 고스란히 이어질 수 있다.

<미국 SPAC의 수익률 추이>

(자료 : 블룸버그)

그럼 SPAC으로 인한 Sponsor의 수익률은 어느 정도일까? 미국의 경우 Sponsor는 공모금액의 약 2%를 출자하고 지분의 약 20%를 보유하는 것이 통상적인데 이를 기준으로 만약 SPAC이 10%의 수익을 달성했다면 순수 출자한 돈에 대한 Sponsor의 수익률은 약 1,000%에 달한다. 물론 Sponsor의 전문적인 서비스에 대한 대가 등 비용을 제외한다면 실제 수익률은 이보다 훨씬 낮아질 테지만 Sponsor에게 굉장히 좋은 수익원임은 틀림없다.

④ SPAC의 투자비용

현재 증권금융회사에 예치된 90% 이상의 자금을 제외한 10%의 자금은 운영비용 등에 충당할 수 있다. 미국의 경우 예치금액의 이자를 활용해 운영 및 관리비용을 충당하는 SPAC이 늘면서 예치비율이 점점 상승해 2008년에 경우 거의 100%에 육박하고 있다. 하지만 예치비율이 SPAC의 투자비용을 말해주지는 않는다. 실제 투자자에게 지불하는 비용은 “희석비율(dilution)”을 살펴야 한다. 희석비율이란 Sponsor에게 저가로 발행한 주식이나 잠재지분(전환사채:CB) 때문에 투자자가 보유한 주식의 가치가 감소하는 비율을 말한다. 다시 말해 희석비율은 투자자가 실제 SPAC의 평균매입가격보다 얼마나 비싸게 샀는가를 말한다. 결국 투자자에게 있어 “비용”이라고 볼 수 있다.  

희석비율에 대한 정보는 금융감독원의 전자공시사이트인 DART(http://dart.fss.or.kr)에서 해당 SPAC의 증권신고서를 찾아보면 된다.

올해 3월부터 SPAC의 공모청약이 시작되어 4, 5, 6월까지 공모가 예정되어 있는 SPAC이 10개가 넘는다. 투자자들은 공모청약 전, 혹은 상장된 SPAC을 거래하기 전 공시된 관련 정보를 꼼꼼히 살피는 것은 물론 기업인수에 관련된 긍정적인 정보를 확인하기 전에는 공모가보다 비싼 가격으로 주식을 매입하지 않는 것이 현명하다. 또한 투자자는 자신의 투자역량을 살펴야 한다.  SPAC의 투자자는 Sponsor가 물색한 기업을 인수할지 말지 여부를 결정할 수 있어야 한다. 인수여부는 주주의 의결로 결정되는데 인수대상이 마음에 들지 않을 경우 투자자는 ‘주식매수청구권’을 행사할지 말지도 판단해야 하기 때문이다.  따라서 투자자는 자신이 기업인수에 관한 기본지식은 물론 기업 가치를 평가할 수 있는 능력을 어느 정도 갖추고 있는지 냉정히 돌아봐야 할 것이다.

한국투자자보호재단 강지영 주임연구원