금융

우선 6월1일 시점 대비 두 계정항목 변화입니다.

TGA

6월 30일 $408,561M
5월 31일 $48,512M

= +$360,049M = TGA 증가량

RRP(OMO)

6월 30일 $1,934,684M
5월 31일 $2,160,055M

= -$225,371M = RRP 감소량 (MMF의 RRP 회수 후 단기채투자량)

TGA증가량 + RRP 감소량 = $134,678M = MMF가 아닌 다른 단위의 지급준비금 감소량

6월의 지급준비금 감소 이슈는 소강상태를 보이고 있는데

MMF의 RRP회수 이후 단기채 투자가 지급준비금 방어에 도움이 될 것입니다.
그러나 MMF만 단기채를 수여하는 것이 아니라
다른 투자주체들도(주 : Households) 같이 이를 투자하기 때문에
이 이슈는 상호배반적으로 일어나지 않고
동시복합적으로 발생하게 됩니다.

그렇다면 MMF의 RRP 회수로 인한 단기채투자만 이루어지지 않게 되는데
Households의 단기채투자도 이루어진 것을 볼 수 있습니다.

때문에 5월 이후 단기채발행에 의한
지급준비금 감소는 소강상태로 방어되었다 라고 볼 수 있을 것입니다.

그로 인해서

1) 연준의 금리인상은 pause or skip

2) 재무부의 TGA 6월 목표잔고 변화

이렇게 두가지의 정책변화를 가져오게되면서
시장이 의심했던 리스크를 전폭적으로 줄여주는 계기가 되었던 것이죠

문제는 지금부터입니다.

올해 미 재정적자 폭은 2021년도 보다는 작고
2022년보다는 클 것으로 예상이 되고 있습니다.

통상적으로 재정잔고를 채우는 방법은 두가지 있습니다.

1) 세금
2) 국채발행 경매금액

이렇게 나뉘어지지요

여기서 세금은 통상적으로 많이 걷히는 기간이
4월과 6월정도입니다.

4월은 미국내 거주자 소득세
6월은 법인세와 미국외 거주자 소득에 의한 집세 과정입니다.

따라서 이미 세금으로 얻을 수 있는 재정은 큰 기대하기 어렵겠죠
(그러면 자연스럽게 국채발행이라는 선택지 밖에 없겠네요)

월가 대형기관들로부터 구성되는 재무부 차입 자문위원회
즉, TBAC는 다음과 같이 프라이머리 딜러, CBO, OMB와의 경제분석을 통해서
예상가능한 재정적자폭을 짚습니다.

그리고 이들은
2023년보다는 24년, 25년에
성장과 재정적자의 폭은 더 커지게 될 것으로 전망하고 있습니다.
재정의 필요성은 거시경제학에서 매우 중요합니다.

해당 시기의 GDP는 23년도 역성장이나
약한 성장을 기록할 것으로 예측되는 가운데
이 성장폭의 운신을 끌어올리기 위해서는
강력한 재정이 필요하게 됩니다.

따라서 보통적인 프로젝션에서는
GDP가 낮아졌다가 상승할수록 재정적자는 커지고
반대로 실업률은 낮아지는 형태를 예상하고 있습니다.

즉, 재정적자는 GDP를 개선시키고, 실업률을 감소시키는 역할에
큰 기여를 한다는 것입니다. 그리고 그렇게 계획되어 있다라는 것이죠

다음은 10년물 국채금리 이익추정률입니다.

우리는 Higher for longer 방식을 학습하는 중입니다.
그리고 실제로 6월 FOMC에서 5.6%의 Dot plot을 보면서
향후 더욱 높은 수준의 금리가 유지될 것으로 예상하고 있습니다.

OMB와 CBO가 예상하고 있는
향후 장지금리 수준은 25년도까지 천천히 하향할 것으로 예상하고 있지만
그 수준이 크지 않습니다. 두 값의 총합은 3.5% 수준입니다.

이는 장기간 높은 금리가 유지될 것을 반영하는 것과 동시에
차입발생 시 프라이머리 딜러로 연계되는 발행금리 상승에 대한 이유가 될 수 있습니다.

*몰론 여기선 외생변수는 고려하지 않습니다.
그러지말라고 재무부의 재정, 중앙은행의 통화정책들이 있으니까요

여기서 잠시 6월의 이펙트를 다시 한번 짚어봅시다.

최근 TGA는 $465,122M까지 확장되면서
6월 잔고 기준인 $425,000M은 이미 충족이 되었군요
그리고 OMO에서 기록된 RRP잔고는
$1.867T 수준이므로 6월 $300,000M정도 빠져나갔습니다.
이는 단기채를 MMF에서 받아주었다는 뜻일 것입니다.

결과적으로 MMF가 TGA잔고를 70%정도 수혈해준 것이죠
나머지 30%비중인 Households에서도 이를 수여하면서
지급준비금 역시 감소했습니다.

이는 결과적으로 MMF가 RRP를 대체해서 단기채발행을 받아준 것과
투자자들이 받아준 것 동시에 발생했다는 의미가 될 것입니다.

즉, 지급준비금 감소 방어와 지급준비금 감소가 동시발생했다는 의미겠지요

이렇게 되면서 6& #x2F;15 이후 2주간 발생한 조정도
30%의 지급준비금 감소와 동일한 수준으로 발생한 것이지요

(이렇게 되는데 아직도 금융과 증권을 따로따로 생각하면 정말 멍청한 것입니다.)

바꿔말하면 70%수준으로 MMF의 RRP인출 후
단기채 대체로 더 큰 조정을 피한 것입니다.

즉, 두가지로 요약되겠네요

1) 재무부의 6월 TGA 목표잔고 감소
2) 6월 금리인상 skip으로 인한 RRP금리인상 억제 효과입니다.

그렇다면 9월은 어떻게 될까요?

9월까지 TBAC가 밝힌 TGA 목표는 $600B정도 현재는 $402,394M입니다.
추가 세입은 제한적이기 때문에 9월 목표까지 내내 단기채 발행으로 수급됩니다.
이는 현재 잔고에서 목표잔고 금액을 채우기 위해선 약 $200,000M정도겠지요

해당금액 단기채 발행으로 발생하는 디스카운트 프리미엄이 붙어
높은 매력적 금리가 제공되는 만큼 6월처럼 수렴하게 될겁니다.

그에 따라서 TGA 9월 보충에 따른 RRP잔고 감소량과 지급준비금 감소량이 관건이겠네요
그리고 이 역시 유추 가능한 범위내에 있고요

1) $200,000M의 70%는 MMF가 수급한다고 가정할 시, $140,000M의 RRP가 감소합니다.

2) $200,000M의 30%는 Other investors가 수급한다고 가정할 시, $60,000M의 지급준비금이 감소합니다.

3) 따라서, TGA 9월 목표리필로 인한 9월 RRP잔고는 현재 $1,867,000M에서 $140,000M의 추정감소량에 따라 $1,727,000M으로 예상됩니다.

4) 따라서, TGA 9월 목표리필로 인한 9월 지급준비금 잔액은 현재 $3,171,567M에서 $60,000M의 추정감소량에 따라 $3,111,567M으로 예상됩니다.

결과적으로 6월의 예시와 비슷한 수준으로 진행된다면
재무부의 단기채 옥션 결과를 고려한 9월까지의 증시는 조정은 있으나 큰 폭은 아니라는 것이죠

그러나 단기채 발행금리가 높아짐에 따라서
동시에 서서히 진행되는 장기채 발행도 인식하기 시작되는 시점이기도 합니다.

따라서 TGA 9월 목표리필만 고려할 경우 7,8,9월의 지급준비금 감소가 크지 않기 때문에
증시의 조정은 크지 않겠지만 장기채 금리가 높아지면서 주식의 매력도는 다소 낮아질 수 있다라는 것이죠

8월부터 시작되는 장기채 발행에서는 MMF의 RRP대체를 통한 단기채 매입으로 인해
지급준비금이 감소하는 것이 방어되었던 6월의 효과는 일어나지 않을겁니다.

장기채 옥션 과정은 단기채 옥션과정과 다르기 때문인데,
RRP는 감소하지만 다시 돌아오기 때문이죠
결과적으로 9월의 RRP수준은 $1.7T 이하로 내려가지 않을 가능성이 크다는 것이죠
이는 8월의 장기채 발행은 지급준비금이 오직 감소할 가능성만 있다라는 것입니다.

그에 따라서 8월은 6월15일부터 2주간 보였던 조정수준 대비
더 크고 깊게 발생한다는 것입니다.

*결과적으로 채권금리 상승과 주식의 하락이 발생할 가능성이 높아보인다라는 것이죠

9월까지의 예상경로입니다.

현재 밸런스: $3,176,029M
- 장기채발행 $159,000M
- 단기채발행 6월 예 30% Other $60,000M
- FED QT $210,000M

= $2,747,029M